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(Aplicación de las nuevas exenciones para valores fungibles recogidas en el Reglamento (UE) 2024/2809 del Parlamento Europeo y del Consejo de 23 de octubre de 2024 por el que se modifican los Reglamentos (UE) 2017/1129, (UE) no 596/2014 y (UE) no 600/2014 para hacer que los mercados de capitales públicos de la Unión resulten más atractivos para las empresas y para facilitar el acceso al capital a las pequeñas y medianas empresas)

Yolanda Azanza, Darío González-Campos, Cristina Aguilar

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Estrategias para la adquisición de control de sociedades cotizadas en situación de dificultad financiera con excepción de la obligación de formular una OPA: Análisis del artículo 8.d) del RD 1066/2007 de OPAs

Iván Delgado, Ángel Martín, Ignacio Buil

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La sesión fue inaugurada por Eduardo Arbizu, quien, tras introducir a los panelistas, expuso las conclusiones del informe ‘Análisis de la OCDE del mercado de capitales de España 2024’, donde se señala un descenso estructural en el número de empresas cotizadas en España, así como una significativa reducción en el capital recaudado en Ofertas Públicas de Venta (OPVs) y Ofertas Públicas de Suscripción (OPS), que entre 2018 y 2023 ha sido un 65% inferior al de los 15 años anteriores.

En su intervención, Arbizu destacó la necesidad de simplificar el proceso de las OPVs y reducir la volatilidad del régimen de salidas a bolsa para fomentar la participación de nuevas empresas en el mercado. “Es fundamental optimizar el tratamiento fiscal de la financiación fiduciaria, con el objetivo de hacer el mercado más atractivo tanto para las empresas familiares como para los fondos de capital riesgo y capital privado”, apuntó.

A continuación, Jorge Vivancos abordó los tres principales factores que disuaden a las empresas de salir a bolsa. En primer lugar, indicó que muchas compañías, especialmente las familiares, temen la pérdida de control accionarial. “Para los accionistas fundadores, convertir parte de su participación en liquidez sin perder el control supone un desafío. En muchos casos, prefieren explorar alternativas como la venta a otro actor estratégico o a un fondo de inversión antes que optar por una OPV“, explicó Vivancos. En segundo lugar, resaltó que cotizar en bolsa permite un acceso más ágil al capital, lo que puede representar una ventaja, aunque las empresas deben estar preparadas para afrontar la volatilidad y las exigencias del mercado financiero. “El acceso a grandes fondos y a una liquidez ampliada es un beneficio evidente, pero implica cumplir con estrictos requisitos regulatorios y de transparencia“, señaló. Por último, Vivancos destacó el arbitraje de valor en empresas con estructuras corporativas complejas. “Cuando una compañía cotizada tiene una filial con un negocio diferente al de su actividad principal, el mercado puede no reflejar adecuadamente su valor. En estos casos, los accionistas pueden percibir que la bolsa no proporciona una valoración justa a determinadas líneas de negocio, lo que influye en la decisión de cotizar“, concluyó.

Por su parte, Javier Carvajal subrayó que, en el caso de las empresas familiares, la preocupación por mantener el control sigue siendo un obstáculo. “Existe inquietud entre los propietarios sobre la capacidad de seguir dirigiendo la compañía sin retener su control. Es un debate recurrente antes de decidir cotizar en bolsa“, afirmó el socio de Pérez-Llorca.

Asimismo, Carvajal remarcó que la complejidad y duración de los procesos de salida y permanencia en bolsa pueden actuar como desincentivos: “Paradójicamente, ser una empresa cotizada puede hacer que los procesos de adquisición o venta de participaciones relevantes sea más lenta y costosa, lo que, en algunos casos, convierte la exclusión del mercado en un proceso prolongado y extremadamente gravoso“. En su opinión, es crucial trabajar tanto en la vía de entrada como en la de salida del mercado bursátil para hacerlo más eficiente y atractivo.

Carvajal también cuestionó la eficacia de las denominadas ‘acciones de lealtad’ recientemente introducidas en la legislación española. “Se presentaron como una solución para mejorar la competitividad del mercado, pero los resultados no han sido los esperados. En lugar de implementar medidas parciales, deberíamos replantear el principio de proporcionalidad entre derechos de voto y económicos y analizar alternativas más eficaces“, argumentó.

Por su parte, Javier Ruiz del Pozo abordó los desafíos regulatorios que enfrenta el mercado de capitales destacando la excesiva regulación como una de las quejas más recurrentes entre emisores e inversores. “Nos trasladan que existen demasiadas normativas y requisitos de gobernanza y divulgación. Si bien reducir ciertas obligaciones puede ser positivo, en muchos casos las directrices provienen de la Unión Europea, lo que limita nuestra capacidad de actuación a nivel nacional“, explicó. En este sentido, mencionó próximas medidas de la UE para introducir más flexibilidad. “Por ejemplo la reducción del free float requerido para la admisión en bolsa o la posibilidad de que nuevos emisores en sistemas multilaterales de negociación tengan clases de acciones con voto múltiple “, añadió. Sin embargo, enfatizó que fortalecer el mercado de capitales en España requiere, además de ajustes normativos, atraer más inversores institucionales y mejorar la liquidez del mercado.

Igualmente, Christopher McLaughlin, compartió su visión sobre el mercado de capitales en Irlanda y las posibles lecciones aplicables a España. “Nos encontramos en una situación complicada en Irlanda. Lo que ocurre en España no es un caso aislado; es un problema común en muchos mercados“, puntualizó el socio de Arthur Cox. Además, explicó que Irlanda ha intentado mejorar la competitividad de su mercado flexibilizando las normas de cotización. “Se han relajado varias obligaciones en los mercados de Dublín y Euronext para uniformar los requisitos entre diferentes jurisdicciones“, detalló. Sin embargo, apuntó que las empresas irlandesas cotizadas en el mercado principal aún enfrentan importantes exigencias legales, lo que crea una disparidad que dificulta la consolidación de un mercado atractivo.

McLaughlin también enfatizó la importancia del entorno regulador para la competitividad del mercado bursátil. “No se trata solo del tiempo de revisión de una OPV, sino de un marco más amplio que engloba regulación, fiscalidad, derecho societario y un sistema judicial especializado“, explicó. Como ejemplo, mencionó el caso de los Países Bajos, donde, pese a una reducción en el número de OPVs en los últimos 15 años, el mercado sigue siendo más dinámico que en otros países europeos. “El entorno regulatorio y la infraestructura del mercado desempeñan un papel crucial en el éxito del mercado de capitales“, concluyó.

La Cátedra Pérez-Llorca/IE terminó con un turno de preguntas en el que los asistentes pudieron profundizar en estos y otros aspectos clave para mejorar el atractivo del mercado de capitales en España, con un enfoque práctico y estratégico para los distintos actores del sector.

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Puede leer el artículo completo publicado en la Revista Jurídica Pérez-Llorca aquí.

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Puede leer el contenido completo de la actualización de la Nota Jurídica aquí.

Además, puede revisar estas modificaciones en la Nota Jurídica que publicamos en abril de este año, y que está disponible en el siguiente enlace: Aprobación de la Listing Act – Novedades relevantes para las operaciones de Mercado de Capitales.

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Consulta la Nota Jurídica completa aquí.

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Fernando Bedoya, que actuó como moderador, analizó la litigación relativa a los mercados de valores, una práctica todavía no muy extendida en España, pero muy presente en otros países. Bedoya destacó las posibilidades que ofrece la legislación española para los inversores que se vean perjudicados, así como los riesgos que ello implica para las compañías cotizadas. “La sofisticación del mercado español llevará a que estos litigios aumenten en el futuro”, apuntó Bedoya.

Desde la perspectiva económica, Alberto Thomas introdujo los dos principales tipos de casos que se dan en la práctica: casos de OPAs y casos de diseminación de información falsa al mercado. A partir de la exposición de precedentes, Thomas comentó los fundamentos y aspectos clave de estos casos a nivel mundial, donde la correcta formación de los precios, la eficiencia del mercado y la transparencia de las comunicaciones de las empresas son elementos que se buscan en las diferentes jurisdicciones. Para el socio fundador de Fideres, “cada vez más inversores institucionales se embarcan en casos de «securities litigation», con el objetivo de cumplir sus obligaciones fiduciarias y en materia de ESG”.

A continuación, Teresa Méndez abordó los casos de OPAs desde la perspectiva jurídica en España. El elemento clave, destacó Méndez, es el acuerdo de la CNMV por el que se aprueba el precio ofrecido a los accionistas en las OPAs. “La impugnación de este acuerdo es lo que, principalmente, da lugar a litigación en el orden jurisdiccional contencioso-administrativo”, apuntó la socia del Despacho. Méndez examinó los requisitos aplicables al precio en los distintos tipos de OPAs (principalmente, OPA obligatoria, de exclusión y voluntaria), así como la legitimación activa de los demandantes cuando la inversión se produce a través de «swaps».

En esta línea, Alberto Thomas aprovechó para explicar en mayor detalle cómo se produce, en el ámbito internacional, la impugnación del precio al que se ofrecen las acciones, y cuáles son las metodologías para calcular el daño en términos económicos de los accionistas, destacando el método de descuentos de flujos de beneficios futuros. Javier Tarjuelo comentó la posibilidad de que los accionistas perjudicados pudieran acudir a la vía civil en lugar de limitar sus reclamaciones al contencioso-administrativo.

Asimismo, Tarjuelo analizó los fundamentos jurídicos de los casos de diseminación de información falsa al mercado, haciendo énfasis en las acciones judiciales que tienen a su disposición los inversores que se vean perjudicados por la información fraudulenta vertida en el mercado, ya sea a través de los folletos de emisión de acciones o en la información financiera periódica de las empresas.

Para concluir la sesión, Alberto Thomas aportó una perspectiva económica sobre el cálculo de daños en este tipo de acciones en el panorama internacional, así como los principales retos que enfrentan demandantes y demandados en la práctica. Además, Teresa Méndez ahondó en cómo pueden estructurar los participantes en el mercado sus operaciones para reducir el riesgo de este tipo de litigiosidad. Por último, Fernando Bedoya, que acompañó las intervenciones de los ponentes con reflexiones y comentarios, dio paso a un interesante coloquio en el que los ponentes dieron respuesta a las cuestiones planteadas por parte de los asistentes.

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El Reglamento BVEu que, con sujeción a determinadas excepciones, será de aplicación desde el 21 de diciembre de 2024, reserva el uso de la designación «bono verde europeo» o BVEu a aquellos bonos que cumplan los requisitos establecidos en el mismo. La adhesión al estándar de bono verde europeo del Reglamento BVEu será voluntaria.

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